國金證券

聚焦成長，關注消費

下半年行情演繹三大基本假設：疫情高效清零、政策托底經(jīng)濟、上游漲價趨緩。首先，后續(xù)國內(nèi)疫情高效清零的三支箭分別是：常態(tài)化核酸、國產(chǎn)特效藥和老年人疫苗。其次，政策托底經(jīng)濟的訴求在國內(nèi)疫情反復的情況下明顯加強。當前經(jīng)濟最差的階段已經(jīng)過去，不要低估政策托底經(jīng)濟的力量。最后，在供需雙重壓力之下，今年下半年上資源品漲價趨勢或將趨緩。

解碼市場三大潛在擔憂，美股調(diào)整、通脹和人民幣匯率。從美股一季報上市公司的盈利情況來看，大部分行業(yè)收入和利潤均超市場預期，零售等可選消費板塊受供應鏈和能源漲價沖擊較大，呈現(xiàn)增收不增利的情況。后續(xù)隨著上游資源品漲價趨緩，通脹緩和背景之下，盈利或將逐步改善。人民幣持續(xù)貶值和外資大幅外流概率較低。當前人民幣貶值的核心因素來自中美利差收窄以及中美經(jīng)濟分化。隨著利差趨于穩(wěn)定，中國經(jīng)濟的企穩(wěn)回升，人民幣不具備持續(xù)貶值的基本面基礎，更何況央行也不愿意看到持續(xù)單邊貶值的匯率。

從市場風格研判，建議聚焦成長，關注消費。首先是成長反擊，利潤率改善，相對業(yè)績改善。從相對業(yè)績角度來看，中下游利潤率改善將驅動成長相對價值板塊業(yè)績占優(yōu)。上游資源品行業(yè)大部分均屬于價值風格，在上游資源品漲價趨勢下，價值板塊凈利潤增速相對成長板塊改善顯著。但隨著中下游利潤率改善，集中在中下游的成長板塊相對業(yè)績將明顯改善。

其次是疫后消費：商務消費恢復較快，耐用消費等待政策。部分消費品的恢復主要取決于消費場景的修復，比如商務消費相關的中高端白酒等。耐用消費品的恢復受到居民收入的影響較大，政策提振消費是耐用消費品行業(yè)最大的邊際變化。

行業(yè)配置方面，建議投資者關注風光儲網(wǎng)、高景氣TMT、消費，以及券商。

東北證券

下半年從筑底到上行

下半年盈利拐點是市場拐點和風格拐點的錨。上半年市場表現(xiàn)與我們春季策略中的判斷一致，即盈利回落主導市場，同時內(nèi)外部因素壓制市場風險偏好，價值板塊相對成長占優(yōu)。展望下半年，信用繼續(xù)回升下盈利拐點出現(xiàn)是市場主線;以盈利拐點為錨，市場拐點和風格拐點也將出現(xiàn)，在盈利筑底與盈利上行兩個階段呈現(xiàn)不同的走勢和風格。

展望下半年，三季度市場仍震蕩筑底，下半年市場趨勢整體來看是從筑底到上行，熊轉牛的拐點。估值與情緒方面，中小盤估值相對占優(yōu)，情緒指標處于歷史低位。外部流動性收縮及地緣沖突等是壓制風險偏好的主要因素，國內(nèi)重要會議落地后有望明顯提升市場情緒。

行業(yè)配置上建議投資者關注G端需求的基建、汽車以及軍工，賽道和高成長方向的電新、消費、電子以及獨立產(chǎn)業(yè)周期的TMT等。具體來看，盈利筑底期間，基建和汽車板塊的G端需求有較強支撐;軍工在市場盈利下行期表現(xiàn)較好，裝備升級、地緣沖突下需求韌性較強;盈利上行期間，機構偏好的電新、消費、電子等成長賽道相對偏強，其中鋰電、半導體設備、材料等盈利彈性較高。歷史復盤來看，政策反轉將使得TMT行業(yè)估值大概率修復;景氣上，傳媒、計算機受益于政策放松和國產(chǎn)化，通信和電子受益于新一輪數(shù)字設備和產(chǎn)品需求上升。下半年主題推薦：關注數(shù)字經(jīng)濟、國企改革、元宇宙。下半年穩(wěn)增長政策進一步落實，國家戰(zhàn)略導向+經(jīng)濟帶動作用較大的方向有機會。

萬聯(lián)證券

市場情緒將逐步回暖

4月以來政治局會議、國常會、金穩(wěn)委會議、一行兩會均多次表態(tài)支持資本市場發(fā)展，對深化資本市場改革提出更高要求，要及時回應市場關切，積極引入長期投資者，保持資本市場平穩(wěn)運行，A股市場進入磨底階段，資金凈流出情況改善，基金倉位也仍在高位。預計下半年，偏股基金發(fā)行有望回暖。市場情緒逐步回暖。

行業(yè)配置方面，三大主線值得關注。第一是基建投資是穩(wěn)增長最重要的抓手，在項目儲備充裕、資金到位的支持下將繼續(xù)發(fā)力。在穩(wěn)增長訴求不變、C多重政策紅利以及建設施工進度加快的帶動下,基建板塊景氣度將維持高位，大基建龍頭央企或最為受益。涉及綠色、清潔、數(shù)字化及安全生產(chǎn)的新基建領域備受關注，有望帶動大基建相關產(chǎn)業(yè)鏈的需求回暖。在基建投資加速發(fā)力外，房地產(chǎn)作為國民經(jīng)濟的支柱行業(yè)之一，市場供需兩端皆出現(xiàn)回暖跡象。房地產(chǎn)領域配置主線主要包括:1)地產(chǎn)鏈條景氣度回升下，保交付任務明確，建筑建材領域需求有支撐。2)多措并舉下，地產(chǎn)開發(fā)板塊的大型房企及國資背景房企值得關注。

第二是通脹受益與利潤反彈主線，必選消費板塊。預計2022年下半年疫情形勢趨于穩(wěn)定，國內(nèi)供應鏈逐步消化疫情沖擊，若海外地緣政治風險緩釋，大宗商品價格有望高位回落，國內(nèi)PPI將進入下行通道，CPI呈現(xiàn)逐季回升的態(tài)勢。PPI與CPI增速差收斂將帶來配置機會，必選消費領域成本壓力緩解，行業(yè)基本面改善預期較強。其中，農(nóng)林牧漁和生豬養(yǎng)殖基本面有望得到改善。

第三是景氣度回升主線，先進制造、新能源板塊。當前在產(chǎn)業(yè)政策利好支持下，預計隨著下半年大宗商品價格觸頂回落，企業(yè)生產(chǎn)成本壓力下降，先進制造板塊供需矛盾有望緩解，業(yè)績將出現(xiàn)修復。從政策布局看，全國多地針對新能源產(chǎn)業(yè)鏈的支持政策頻頻出臺，刺激新能源汽車消費力度有增無減。市場情緒方面，預計在需求回暖以及業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健下得到修復。從估值水平看，經(jīng)過近半年的回調(diào)，當前新能源板塊與先進制造主要子板塊估值水平均顯著回落。隨著市場信心的修復和業(yè)績表現(xiàn)繼續(xù)堅挺，相關板塊反彈力度可能超預期。

西南證券

成長風格具相對韌性

上半年經(jīng)濟在短周期向下，疫情擾動，全球高通脹下的緊縮周期和俄烏沖突爆發(fā)并長期化導致的滯漲環(huán)境中，下行壓力持續(xù)加大，2022年一季度GPD增速4.8%。2022年三季度開始市場的主要敘事邏輯可能再次轉向海外。美國縮表落地對美債形成真實的流動性影響，本輪緊縮周期中美國金融條件的收緊速度已經(jīng)超過了投資者在上一輪美聯(lián)儲緊縮周期中金融條件收緊的速度，同時歐央行首次加息臨近帶來海外金融條件繼續(xù)明顯收縮，其對總需求的壓制也將愈發(fā)顯著，屆時通脹有望有效緩解，但同時經(jīng)濟將顯著走弱。

根據(jù)對2012、2016、2019年中國經(jīng)濟短周期觸底后A股與海外市場的相關關系的復盤，可見國內(nèi)經(jīng)濟在未見拐點之前，受海外市場波動影響較大，國內(nèi)經(jīng)濟見到拐點進入磨底期后，A股與海外市場的相關性會減弱，將表現(xiàn)為“以我為主”的波動狀態(tài)。今年國內(nèi)經(jīng)濟短周期拐點大概率將在三季度見到，四季度市場敘事將再次轉為“以我為主”的政策兌現(xiàn)和經(jīng)濟修復邏輯。

從市場風格看，美國實際利率與A股成長/價值風格呈負相關關系，隨著海外經(jīng)濟動能衰減對風險資產(chǎn)形成進一步?jīng)_擊，預計2022年下半年將見到美國TIPS觸頂回落，海外資產(chǎn)開始定價最差的經(jīng)濟預期，但國內(nèi)成長風格則會表現(xiàn)出相對韌性;同時利率對經(jīng)濟周期觸底有一定前瞻性，經(jīng)濟完成筑底時，可以配置利率敏感型資產(chǎn)。

從配置上看，建議短期均衡配置穩(wěn)增長，下半年整體看好成長，尤其是傳媒、軍工、電子;隨著時間推移，當經(jīng)濟見底企穩(wěn)的信號逐漸顯現(xiàn)，市場對政策轉向的預期將開始搖擺，國內(nèi)利率端將提前反應，屆時成長板塊的反彈行情將迎來擾動，利率敏感型板塊的大金融將有所表現(xiàn)。

山西證券

聚焦央企整合

中美利差倒掛是新常態(tài)，國內(nèi)流動性仍將相對充裕。中美利差的收窄甚至倒掛可能不利于分母端，進而使A股承壓，但國內(nèi)貨幣在經(jīng)濟下行期保持“以我為主”的一貫作風，以及近期明確的加碼寬松信號能夠有效對沖這一份壓力，使無風險利率維持低位。中長期看，經(jīng)濟復蘇與企業(yè)盈利改善將為A股的反轉行情提供“源頭活水”，一方面，我國經(jīng)濟當前處于底部，并已出現(xiàn)邊際改善的信號，而美國經(jīng)濟仍處于是否能夠實現(xiàn)“軟著陸”存疑的下行階段，由此，中資資產(chǎn)的吸引力未來有望逐步走升;另一方面，伴隨著疫情沖擊退坡，企業(yè)盈利改善這個分子端的變化將轉向利好A股?？傮w來看，A股出現(xiàn)結構性行情的概率更大。

結構性行情下，不確定性仍是需要重視的投資變量。在此背景下，我們認為，除了業(yè)績確定高增長板塊外，央企改革有望獲得資金持續(xù)關注。一方面，從資本市場本身來觀察，中長期看，隱含改革權重的央企指數(shù)收益率遠高于滬深 300 指數(shù)，也優(yōu)于萬得全A的市場表現(xiàn);另一方面，從國資考核的角度觀察，“管資本”目標下，“防止國有資產(chǎn)流失”、“提升國企資產(chǎn)證券化率”的改革訴求早就已經(jīng)體現(xiàn)到各家公司的改革目標中，過去的三年，尤其是 2021年以來，多家央企在集團層面率先進行了重組或整合，上市公司層面的運作迎來戰(zhàn)略機遇期，開始逐漸進入執(zhí)行階段。

優(yōu)先考慮集團層面開始整合的景氣行業(yè)。在近十年的央企重組和整合中，“橫向合并”強強聯(lián)合是重要的重組方式之一，通過強強聯(lián)合后的央企規(guī)模增大，實力增強，抗風險能力提高，海外投資更具有優(yōu)勢。

那么該如何在眾多的央企中選擇合適標的?首先，標的應以集團層面已經(jīng)完成整合但上市公司尚且分散或存在同業(yè)競爭的為重點對象，如中國船舶、中國電科、中國電裝和中國物流集團等;其次，需要從行業(yè)景氣度層面來考察，國家重點推進的新能源、汽車、國防軍工、稀土產(chǎn)業(yè)等，這些央企的重組和改革在未來一段時間也可關注。綜合來看，我們建議重點關注船舶制造、電氣裝備、汽車和國防軍工等行業(yè)。

關鍵詞： 國金證券 東北證券 萬聯(lián)證券 西南證券