一切眼下的勝利，不過(guò)是時(shí)間還太短而已。

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編者按：本文來(lái)自微信公眾號(hào)遠(yuǎn)川研究所，作者：吳文濤，編輯：張婕妤，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

x2022年10月4日，一封名為“Bridgewater’s Completed Transition（橋水完成了交接）”的郵件出現(xiàn)在了BridgeWater的官網(wǎng)上，信中寫(xiě)道：

“Ray Dalio正式卸任聯(lián)席首席投資官一職，并將所有投票權(quán)轉(zhuǎn)讓給了公司運(yùn)營(yíng)董事會(huì)?！?/p>

這意味著達(dá)里奧在創(chuàng)辦并執(zhí)掌橋水47年后，正式交出了控制權(quán)。

據(jù)達(dá)里奧本人稱(chēng)，為了能夠在自己離開(kāi)橋水之前解決接班人問(wèn)題，他在2010年就開(kāi)始啟動(dòng)“Transition plan （繼任計(jì)劃）”。一開(kāi)始，達(dá)里奧想在兩年內(nèi)完成這一目標(biāo)，但最終這項(xiàng)計(jì)劃持續(xù)了十余年。

達(dá)里奧在接受Business Insider采訪時(shí)曾公開(kāi)表示：

“在我60至70歲的時(shí)候，我需要有一個(gè)過(guò)渡——培養(yǎng)一個(gè)能夠脫離我進(jìn)行獨(dú)立決策的接班人。最初的我太天真了，以為兩年就可以做成這件事，但后來(lái)我把尋找接班人的進(jìn)度條拉長(zhǎng)至十年，因?yàn)槠渲械牟淮_定因素實(shí)在太多了。”

在卸任4個(gè)月之后，37歲的以色列女性 Karen Karniol-Tambour 被任命為三大聯(lián)席首席投資官之一，成為了達(dá)里奧「繼任計(jì)劃」的最后一塊拼圖。

橋水開(kāi)啟2位聯(lián)合CEO+3位聯(lián)合CIO的治理模式

實(shí)際上，橋水在完成「2+3」（兩位聯(lián)合CEO，三位聯(lián)合CIO）新一屆領(lǐng)導(dǎo)班子的組建之前，剛剛經(jīng)歷了一個(gè)稱(chēng)不上愉快的年份。

做空歐債的收益沒(méi)能撐過(guò)2022年最后一個(gè)季度的跌宕，漲幅從超過(guò)13%收窄至4%，雪上加霜的是，LCH Investments 在1月發(fā)布的全球前20名對(duì)沖基金年度排名，城堡投資（Citadel）全方面力壓橋水一頭。

在對(duì)沖基金泥沙俱下的2022年，Citadel創(chuàng)造了歷史：為持有人創(chuàng)造了160億美元的凈收益，一舉刷新了2007年約翰·鮑爾森做空次級(jí)貸款一役中150億美元的紀(jì)錄，成為對(duì)沖基金史上單年最高收益。

不僅如此，伴隨著2022年的高額收益，成立于1990年的Citadel累計(jì)凈收益已經(jīng)達(dá)到了659億美元，終結(jié)了連續(xù)七年登頂?shù)臉蛩?，榮登對(duì)沖基金領(lǐng)域里的新王。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Forbes

擺在繼任者們面前的，是一個(gè)十步香車(chē)又群狼環(huán)伺的橋水。它能否在后達(dá)里奧時(shí)代繼續(xù)鑄造自己的輝煌？

而Citadel在2022年的傲人業(yè)績(jī)究竟是曇花一現(xiàn)，還是意味著它所引領(lǐng)的時(shí)代正在到來(lái)？

新王

Citadel 的成功很大程度上來(lái)源于其創(chuàng)始人肯·格里芬在危機(jī)之下的「戰(zhàn)斗力」。

2008年，全球金融危機(jī)爆發(fā)，Citadel也沒(méi)能幸免于難。根據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》當(dāng)時(shí)的報(bào)道，Citadel當(dāng)年損失了80億美元，旗艦產(chǎn)品更是交出了-55%的答卷，Citadel遭遇了歷史上最接近倒閉的時(shí)候。

在關(guān)鍵時(shí)刻，肯·格里芬這個(gè)以擅長(zhǎng)量化投資而為人熟知的對(duì)沖基金掌門(mén)人，做出了一個(gè)主觀多頭們都未必能做出的大膽決定——在未來(lái)十個(gè)月內(nèi)禁止大部分投資者贖回，一小部分能夠贖回的金額也需要支付極高的費(fèi)用。

這一決定的出現(xiàn)可以追溯到1994年Citdel第一次遭遇虧損。當(dāng)時(shí)由于債券市場(chǎng)暴跌，投資者紛紛退出，迫使該公司虧本出售頭寸以彌補(bǔ)贖回，也讓其因?yàn)橘Y本短缺而無(wú)法從可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)的恐慌中獲利。

為了以后能夠不再受到資本擠兌的影響，肯·格里芬從那時(shí)起就開(kāi)始著手創(chuàng)建一個(gè)更穩(wěn)定、自己擁有更高話語(yǔ)權(quán)的負(fù)債結(jié)構(gòu)，以便Citadel能夠在下一次恐慌襲擊市場(chǎng)時(shí)生存并獲利。

就像巴菲特在1997年說(shuō)過(guò)話，“當(dāng)您閱讀標(biāo)題為‘投資者隨著市場(chǎng)下跌而虧損’時(shí)，請(qǐng)微笑。在你的腦海中將其編輯為‘當(dāng)市場(chǎng)下跌時(shí)，撤資者會(huì)虧損 — 但是投資者會(huì)獲利?！?/p>

肯·格里芬就是踐行者之一。

當(dāng)08年金融危機(jī)席卷全球時(shí)，他當(dāng)機(jī)立斷通過(guò)禁止贖回防止了資金的踩踏。但這也意味著，如果不能在一年內(nèi)大幅收回凈值，那么等待他的不僅是投資人的怒火，還有可以預(yù)見(jiàn)的Citadel的關(guān)門(mén)。

肯·格里芬的果敢在次年得到了饋贈(zèng)。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，肯·格里芬在2009年獲得了62%的收益，最大限度地修復(fù)了回撤，也避免了持有人把自己的資產(chǎn)割肉在最低點(diǎn)。

不同于眾多機(jī)構(gòu)沉迷于動(dòng)嘴皮子寫(xiě)道歉信，或是認(rèn)慫開(kāi)放贖回并免除費(fèi)用，還美其名曰讓利投資者，實(shí)際上是把浮虧的苦果讓忍受不了波動(dòng)的投資者自己咽下，肯·格里芬超乎常人的抗壓能力，也幫助城堡投資的持有人們被動(dòng)地做出了正確的決定。

除此之外，肯·格里芬對(duì)「挖墻腳」有著很強(qiáng)的敏銳度。

譬如1998年現(xiàn)任摩根大通 CEO Jamie Dimon決定關(guān)閉當(dāng)時(shí)任職的所羅門(mén)兄弟的固定收益交易部門(mén)時(shí)，肯·格里芬立刻去挖人，找到了5-6個(gè)行業(yè)頂尖的固定收益人才。

在2001年安然宣布破產(chǎn)的當(dāng)天立刻飛了16個(gè)人到休斯頓去打撈「失業(yè)人員」，帶回了一個(gè)能源交易團(tuán)隊(duì)。

正是在無(wú)數(shù)個(gè)優(yōu)秀團(tuán)隊(duì)的基礎(chǔ)上，Citadel 形成了更具優(yōu)勢(shì)的平臺(tái)打法——一種融合了固定收益、股票多空、全球宏觀、大宗商品以及統(tǒng)計(jì)套利等多重不同策略的組合。

這種多策略基金（multi-strategy）也正是Citadel旗艦產(chǎn)品威靈頓基金的核心優(yōu)勢(shì)。

一個(gè)多策略對(duì)沖基金的「工具箱」，F(xiàn)T

持續(xù)的挖掘?yàn)?Citadel 帶來(lái)了大量的人才和團(tuán)隊(duì)的持續(xù)更迭，再加上肯·格里芬在重大事項(xiàng)上的果斷，Citadel 能夠在08年之后再未取得單年虧損的業(yè)績(jī)，并在2022年繼續(xù)高歌猛進(jìn)也就不足為奇了。

對(duì)Citadel來(lái)說(shuō)，2022年是新王加冕的一年；但在橋水身上，卻又是另一番景象。

在產(chǎn)品業(yè)績(jī)上，得益于大幅做空歐美公司債，旗艦產(chǎn)品Pure Alpha前三個(gè)季度獲得了20%以上的漲幅。但到了四季度，歐股開(kāi)始觸底反彈，歐洲斯托克50指數(shù)自9月29日最低點(diǎn)至今，漲幅為13.74%。

這導(dǎo)致Pure Alpha在四季度跌幅達(dá)到了13%，致使年內(nèi)收益下降至6%，幾乎抹平了前三季度的盈利。而另一旗艦產(chǎn)品 All Weather 在三季度末就已經(jīng)虧損了27.2%。

產(chǎn)品業(yè)績(jī)的大幅回撤又巧合地發(fā)生在交接班之際，創(chuàng)始人達(dá)里奧正式退居二線，或多或少還會(huì)對(duì)橋水的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)一定的變數(shù)。

眼下的對(duì)沖基金江湖，一邊是Citadel在多策略領(lǐng)域的穩(wěn)步推進(jìn)，一邊是橋水的全球宏觀策略大幅回撤；一邊是肯·格里芬的正值壯年，另一邊是達(dá)里奧的年事已高，排名座次的更迭，似乎也是一種必然。

而當(dāng)我們把目光轉(zhuǎn)向東半球，率先募集超過(guò)百億人民幣的橋水中國(guó)，或許也將迎來(lái)Citadel的挑戰(zhàn)。

角逐

一個(gè)現(xiàn)在有些泛黃的小插曲是，Citadel中國(guó)業(yè)務(wù)的起步，其實(shí)要比橋水更早。

根據(jù)上海政府新聞辦公室發(fā)布的一份聲明，Citadel（上海）對(duì)外投資公司早在2014年3月26日就獲得了貨幣兌換的許可，成為了第一家合格境內(nèi)有限合伙人（QDLP）。

但好景不長(zhǎng)，2015年的股災(zāi)卻讓監(jiān)管機(jī)構(gòu)記住了它的名字。

當(dāng)時(shí)的上證指數(shù)在短短18個(gè)交易日就下跌了近1/3，損失市值高達(dá)3萬(wàn)億美元。為了阻止股市的進(jìn)一步下滑，證監(jiān)會(huì)開(kāi)始嚴(yán)查市場(chǎng)上的“惡意”賣(mài)空者以及加強(qiáng)對(duì)程序化交易的監(jiān)督。

而在7月31日發(fā)布的限制交易措施的24個(gè)賬戶中，Citadel在境內(nèi)的全資子公司：司度(上海)貿(mào)易有限公司，赫然在列。

由于監(jiān)管認(rèn)定高頻量化交易助長(zhǎng)了指數(shù)下跌的趨勢(shì)，司度賬戶被認(rèn)定涉嫌影響證券交易價(jià)格而被滬深交易所限制交易。也就是說(shuō)，當(dāng)時(shí)的司度被認(rèn)定為是做空中國(guó)的神秘西方力量。

雖然Citadel稱(chēng)在中國(guó)股市震蕩期間，自始至終與中國(guó)相關(guān)監(jiān)管部門(mén)保持積極和有益的溝通，但對(duì)于司度的監(jiān)管依然持續(xù)了近5年。

直至2020年司度及其相關(guān)工作人員向證監(jiān)會(huì)交納行政和解金人民幣6.7億元，這場(chǎng)風(fēng)波才落下帷幕。

如果 Citadel 是中國(guó)規(guī)則的曲折拓荒者，那么橋水在中國(guó)的布局則顯得更加水到渠成。

而達(dá)里奧最早開(kāi)始耕耘中國(guó)的方式，也不是發(fā)行基金，而是建設(shè)關(guān)系。

早在1984年，Dalio就訪問(wèn)了百?gòu)U待興的中國(guó)，在北京暢飲茅臺(tái)酒[26]。到了1995年，他更是將自己11歲的兒子 Matt Dalio 送往北京，就讀于高層子弟云集的史家胡同小學(xué)，受中信的一位領(lǐng)導(dǎo)監(jiān)護(hù)。

5年以后，16歲的Matt成立了一家慈善機(jī)構(gòu)——中國(guó)關(guān)愛(ài)基金會(huì)，對(duì)中國(guó)的孤兒們施以援手。直到12年后，Matt逐漸從慈善基金會(huì)中抽身時(shí)，橋水在中國(guó)還沒(méi)有任何產(chǎn)品。

Matt Dalio （第一排左二）在11歲時(shí)曾在北京的一個(gè)中國(guó)家庭寄宿一年，MATTDALIO.COM

命運(yùn)的交匯在2015年的時(shí)候，埋下了真正意義上的伏筆。

這一年的Citadel還在和監(jiān)管拉扯「惡意做空」的帽子，橋水還沒(méi)有正式在中國(guó)展業(yè)。

但規(guī)模全部屬于「離岸狀態(tài)」的達(dá)里奧公開(kāi)堅(jiān)定看多中國(guó)，認(rèn)為即便中國(guó)在2015年面臨著債務(wù)和經(jīng)濟(jì)重組的挑戰(zhàn)，但憑借著中國(guó)的資源和優(yōu)秀能干的領(lǐng)導(dǎo)人也一定能夠解決這些挑戰(zhàn)。

隨后橋水就在2016年初于上海注冊(cè)了投資公司，并在18年正式發(fā)行了第一只人民幣產(chǎn)品。

伴隨著2021年底新一輪的產(chǎn)品發(fā)行，橋水在中國(guó)的基金規(guī)模正式突破了百億，成為首家管理規(guī)模突破百億元的外資私募，可以說(shuō)是目前當(dāng)之無(wú)愧的“外資之王”。

可規(guī)模上去了，業(yè)績(jī)卻沒(méi)能跟上。根據(jù)私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，橋水中國(guó)自成立起（2018年10月31日）累計(jì)收益0.59%，動(dòng)態(tài)回撤5.18%，只能說(shuō)是“頗為穩(wěn)健”。

而現(xiàn)在，Citadel 旗下的城堡亞洲投資有限公司在2月3日向證監(jiān)會(huì)提交的合格境外投資者資格（QFII）申請(qǐng)，已于2月9日正式獲得批復(fù)。

面對(duì)剛剛摘下全球?qū)_基金桂冠的Citadel在華卷土重來(lái)，橋水能否延續(xù)過(guò)去在中國(guó)積累的優(yōu)勢(shì)我們不得而知，但可以預(yù)見(jiàn)的是，一場(chǎng)全球宏觀基金與多策略基金的時(shí)代較量，也會(huì)在中國(guó)的市場(chǎng)上留下各自的痕跡。

尾聲

2022年10月27日，金融時(shí)報(bào)的編輯 Robin Wigglesworth 在一篇署名文章中稱(chēng)，把多策略基金看作是日漸衰落的對(duì)沖基金行業(yè)里為數(shù)不多的「靚仔」，把未來(lái)稱(chēng)為是「Izzy、Ken和Steve」的世界（三者分別是多策略對(duì)沖基金Millennium、 Citadel和 Point72 的掌門(mén)人）。

在多策略對(duì)沖基金三足鼎立的格局里，Citadel 無(wú)疑成為了最出色的那一個(gè)

這篇文章在當(dāng)時(shí)并沒(méi)有引發(fā)國(guó)內(nèi)同行的太多討論，畢竟還處于發(fā)展中階段的人民幣私募們大多還在玩死多頭的游戲。

直到橋水多年積累的收益被Citadel超越，一個(gè)屬于全球宏觀策略的時(shí)代或許還沒(méi)有真正衰落，但是當(dāng)2022年投資者們一共從對(duì)沖基金中撤出了111億美元，多策略基金是唯二還能保持增長(zhǎng)的品類(lèi)之一時(shí)，橋水的「王者」地位被替代，就是這個(gè)行業(yè)殘酷競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果。

Citadel的官網(wǎng)上已經(jīng)開(kāi)始展示「史上最賺錢(qián)的對(duì)沖基金」，Citadel

1950年，49歲的瓊斯拿著妻子的10萬(wàn)美元，和其他3個(gè)合伙人創(chuàng)立了A.W.瓊斯公司——世界上第一家對(duì)沖基金公司。

自此以后，喬治·索羅斯、朱里安·羅伯遜、瑞·達(dá)里奧等諸多人物在其中大放異彩，創(chuàng)造了一個(gè)又一個(gè)屬于他們的時(shí)代，從另一個(gè)角度看，也是一個(gè)又一個(gè)「顛覆自己或是被人顛覆」的故事。

之于國(guó)內(nèi)的私募管理人來(lái)說(shuō)，又何嘗不是呢？一切眼下的勝利，不過(guò)是時(shí)間還太短而已。

參考資料

[1] 2022年TOP20海外私募，僅5家虧損！,紅星菜館

[2] 美國(guó)城堡基金A股賬戶被限制交易，紐約時(shí)報(bào)中文網(wǎng)

[3] 起底對(duì)沖基金之王Citadel：華爾街“不能說(shuō)的秘密”，知乎

[4] 全球頂尖量化巨頭出手了！來(lái)中國(guó)注冊(cè)新公司，證券時(shí)報(bào)

[5] 惡意做空A股的境外勢(shì)力：起底對(duì)沖基金巨頭Citadel，新浪財(cái)經(jīng)

[6] 去年狂賺160億美元！Citadel成“全球?qū)_基金新王”，超越鮑爾森2007年歷史記錄，華爾街見(jiàn)聞

[7] Citadel的歷史業(yè)績(jī)研究， 海外對(duì)沖EquityLS

[8] 做空基金虧麻了！橋水巨虧13%，黑石緊急宣布：限制贖回！發(fā)生什么了？， 21金融圈

[9] 全球最大對(duì)沖基金橋水，CEO換了！，金融界

[10] 走近橋水基金掌門(mén)人達(dá)里奧：詭異的文化、常青的業(yè)績(jī) | 完美人物志，第一財(cái)經(jīng)

[11] 消息稱(chēng)橋水中國(guó)管理資產(chǎn)突破200億元，去年增長(zhǎng)一倍，新浪財(cái)經(jīng)

[12] 73歲達(dá)利歐辭職！一代傳奇，“退休”！，中國(guó)基金報(bào)

[13] These Are the World’s Top-Performing Hedge Funds of 2020，bloomberg

[14] Economy’s Loss Was One Man’s Gain，The New York Times

[15] Ray Dalio: How Bridgewater Will Succeed Without Me，Chief Investment Officer

[16] A Hedge-Fund King Comes Under Siege，The Wall Street Journal

[17] Boy Wonder，Institutional Investor

[18] Hedge fund titan Ken Griffin describes the "incredibly humiliating" moment his firm nearly went under，Insider

[19] Citadel’s Ken Griffin Leaves 2008 Tumble Far Behind，The Wall Street Journal

[20] Citadel under siege，CNN Money

[21] How Ken Griffin rebuilt Citadel’s ramparts，F(xiàn)inancial Times

[22] Citadel turns chaos into cash，Chicago Tribune

[23] Bridgewater doubles China assets, ‘strongly bullish’ on bonds，The Edge Markets

[24] Dalio"s Bridgewater cements rank in 2022 as top foreign hedge fund in China，Reuters

[25] Two-month rout wipes out most of Bridgewater"s 2022 gains，Hedge Week

[26] Principles: Life and Work，Ray Dalio

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